Fintual y Clapes UC presentan un modelo matemático para los fondos generacionales que las AFP deberán implementar desde abril de 2027, según lo establecido en la reforma de pensiones. El estudio conjunto propone abandonar el sistema de límites por clase de activo que rige actualmente a los multifondos y reemplazarlo por una trayectoria de riesgo decreciente medida a través del CVaR (Conditional Value at Risk), una herramienta estadística que permite controlar las pérdidas esperadas en los peores escenarios. De acuerdo con los autores, el diseño debe partir de una pregunta previa: qué nivel de pensión se desea financiar y cuánto riesgo es razonable asumir a cada edad para alcanzar ese objetivo.
EL ESTUDIO
El paper fue elaborado por Omar Larré, cofundador y CIO de Fintual, junto a Israel Muñoz de Clapes UC, Fernando Suárez de Fintual y Arturo Cifuentes de Clapes UC. El trabajo propone un método general para diseñar fondos generacionales -conocidos como TDF por sus siglas en inglés- basado en dos ideas centrales: controlar el riesgo a nivel de portafolio mediante un presupuesto de riesgo decreciente, y anclar el diseño a un objetivo claramente definido de retorno o acumulación de capital suficiente para entregar una pensión satisfactoria con alta probabilidad.
Los autores afirman que el enfoque de límites por clase de activo, utilizado en los multifondos actuales, no ha funcionado bien en la práctica. Por eso proponen medir el riesgo directamente sobre el portafolio completo, usando el CVaR, que promedia los escenarios mensuales más desfavorables. Una cartera con un CVaR mensual de 6 por ciento, por ejemplo, implica que en el peor 10 por ciento de los meses la pérdida promedio se aproxima a ese porcentaje. La propuesta es que cada fondo tenga un presupuesto máximo de riesgo que disminuya progresivamente con la edad del afiliado, generando una trayectoria denominada glidepath.
LA METODOLOGÍA
El estudio fija como meta una tasa de reemplazo autofinanciada de 63 por ciento, equivalente al promedio OCDE de tasa neta de reemplazo para un trabajador de salario promedio con carrera completa. Para alcanzar ese objetivo en el caso chileno, estima que se requiere un retorno de aproximadamente UF más 5,5 por ciento anual. Los supuestos del caso base consideran una persona que comienza a cotizar a los 25 años, se jubila a los 65, con un horizonte de acumulación de 40 años, una tasa de contribución de 16 por ciento, una densidad de cotización de 60 por ciento y un crecimiento real de salarios de 1,25 por ciento anual.
Los investigadores evaluaron 210 curvas de CVaR posibles, combinando seis niveles de riesgo inicial -desde 5 hasta 10 por ciento de CVaR mensual-, 35 edades posibles para iniciar la transición hacia un perfil más conservador -desde los 30 hasta los 64 años- y un riesgo terminal fijo de 3 por ciento de CVaR mensual. Para cada diseño generaron 10 mil trayectorias de portafolio factibles y las enfrentaron a 10 mil escenarios de retornos futuros, totalizando 100 millones de combinaciones por cada curva de riesgo evaluada. Utilizaron nueve clases de activos con índices de mercado, que incluyen desde depósitos a plazo en Chile y bonos corporativos hasta acciones globales y private equity.
LOS RESULTADOS
De las 210 trayectorias candidatas, 66 resultaron exitosas en el sentido de que su probabilidad de superar la rentabilidad objetivo es superior al 50 por ciento. El estudio identificó dos parámetros clave para el éxito de la estrategia. El primero es la edad a la que el fondo comienza a reducir el riesgo: el rango óptimo se sitúa cerca de los 55 años. Si el fondo se vuelve conservador demasiado pronto, por ejemplo a los 40 o 45 años, la probabilidad de alcanzar buenas tasas de reemplazo se reduce considerablemente.
El segundo factor relevante es la densidad de cotizaciones. Con una densidad de 58 por ciento o menos, ninguna curva logra el objetivo. Entre 59 y 67 por ciento aparece una zona de transición donde pequeños cambios alteran significativamente las conclusiones. Con 68 por ciento o más, prácticamente todas las curvas consiguen la meta. El estudio señala que la densidad de cotizaciones en Chile es de aproximadamente 58,3 por ciento para hombres y 49,6 por ciento para mujeres, lo que sitúa al sistema cerca o incluso por debajo del umbral crítico.
IMPLICANCIAS
El trabajo advierte que para las mujeres el desafío es mayor, debido a su menor densidad de cotizaciones, edad de jubilación más temprana y mayor expectativa de vida. En las simulaciones, el retorno requerido para ellas asciende a cerca de UF más 8,4 por ciento anual. Los autores concluyen que bajo supuestos razonables es posible diseñar fondos generacionales capaces de proporcionar pensiones adecuadas, pero subrayan que la densidad de cotizaciones emerge como un factor determinante que podría comprometer los resultados en ausencia de políticas complementarias.
La Superintendencia de Pensiones deberá definir pronto la normativa que regirá el régimen de inversión de estos nuevos fondos, en un proceso que expertos consideran uno de los mayores desafíos de implementación de la reforma.
Fuente: La Tercera
Nota del Editor Fotografía referencial generada por Inteligencia Artificial.
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